A ilusão dos números diretos no cenário de juros altos
Em períodos marcados por taxas de juros elevadas no Brasil, torna-se quase irresistível para o investidor fazer comparações diretas entre as alternativas do mercado. Quando a taxa do Certificado de Depósito Interbancário, o CDI, atinge patamares próximos a 14% ao ano, olhar para um fundo imobiliário com retorno em dividendos de 8% ou 9% pode transmitir uma impressão imediata de desvantagem. Essa reação, embora compreensível no cotidiano de quem busca rentabilizar o capital, esconde armadilhas conceituais profundas que podem prejudicar a tomada de decisão no longo prazo.
O hábito de colocar o rendimento de um fundo imobiliário ao lado do CDI reflete a busca por uma métrica simples de rentabilidade. Contudo, analistas e especialistas do setor imobiliário alertam que essa justa posição estabelece um confronto entre ativos de naturezas inteiramente distintas, com perfis de risco, tributação e formas de remuneração que não dialogam de maneira direta.
Natureza dos ativos: Política monetária versus economia real
Para compreender as limitações dessa comparação, é preciso examinar o que cada indicador efetivamente representa. O CDI acompanha de perto a taxa básica de juros, a Selic, servindo como um instrumento diretamente vinculado à política monetária estabelecida pelo Banco Central. Trata-se de uma referência pós-fixada de renda fixa, desenhada para refletir o custo do dinheiro no sistema financeiro.
Por outro lado, os fundos imobiliários estão ancorados na economia real. Investir em um FII significa deter uma fração de imóveis físicos — como galpões logísticos, lajes corporativas e shopping centers — ou de títulos de crédito ligados ao setor imobiliário. Como destaca Otmar Schneider, analista de valores mobiliários da Nord Investimentos, utilizar o CDI como referência direta para fundos imobiliários não se sustenta teoricamente porque são instrumentos essencialmente diferentes. Enquanto a renda fixa pós-fixada responde às decisões de autoridade monetária, os FIIs oscilam conforme a dinâmica imobiliária, o nível de atividade econômica, a oferta de espaços e o consumo.
Nessa mesma linha, Sylvio Martins, sócio e head de Real Estate da Arton Advisors, enfatiza que a comparação mais adequada deveria ocorrer dentro da própria classe de ativos. Segundo Martins, embora o investidor possa ter metas individuais atreladas ao CDI, ao dólar ou à inflação, o correto sob a perspectiva metodológica seria comparar ‘banana com banana’, avaliando o mercado imobiliário frente aos seus próprios pares.
Diferenças conceituais: Rentabilidade total, tributação e inflação
Um dos pontos centrais de distorção na análise simples entre 14% de CDI e 8% de dividend yield reside na definição do que cada número representa. O CDI expressa uma rentabilidade total e bruta sobre a aplicação. Para obter o ganho real do investidor em renda fixa, é necessário descontar a alíquota do Imposto de Renda. Portanto, para uma comparação justa, a referência utilizada deveria ser o CDI líquido de tributação.
Em contrapartida, o chamado dividend yield mede exclusivamente a distribuição de caixa periódica do fundo imobiliário em relação ao preço atual de sua cota. Essa métrica não representa o ganho total do ativo. Esse fator ganha peso ainda maior quando a análise se volta para os fundos de tijolo.
De acordo com Otmar Schneider, um fundo de tijolo que distribui 8% ou 9% ao ano ao cotista pode estar entregando uma rentabilidade global bastante competitiva no longo prazo, superando percepções superficiais. Isso ocorre porque esse tipo de fundo carrega mecanismos inerentes de proteção e crescimento que não aparecem no cálculo isolado do dividendo:
- Correção inflacionária: Os contratos de aluguel dos imóveis costumam ser reajustados periodicamente por índices de inflação, como o IPCA ou o IGP-M, promovendo a recomposição da renda ao longo do tempo.
- Valorização patrimonial: Com o passar dos anos, os imóveis físicos tendem a acompanhar a valorização do metro quadrado e a reposição do custo de construção.
- Isenção fiscal: Os dividendos distribuídos por FIIs para pessoas físicas contam com benefício de isenção de Imposto de Renda, ao contrário da tabela regressiva incidente sobre o CDI.
Por esses motivos, avaliar um fundo imobiliário exclusivamente pelo seu dividendo atual seria o equivalente a ignorar a evolução do valor do imóvel subjacente e o aumento futuro dos aluguéis.
O perigo do olhar pelo retrovisor e o CDI como custo de oportunidade
Outra falha recorrente apontada por especialistas é o viés de retrovisor. Ao analisar o desempenho de determinado ativo nos últimos dois ou três anos, o investidor nota a superioridade nominal do CDI em um ciclo de Selic elevada e tende a projetar esse resultado de forma linear para o futuro.
Entretanto, decisões de investimento são tomadas com foco no horizonte que se desenha adiante. Conforme explica Schneider, o CDI deve funcionar prioritariamente como uma referência de custo de oportunidade. Se a expectativa do mercado apontar para a manutenção da taxa de juros em patamares elevados por um período prolongado, a renda fixa se consolida como uma concorrente de peso. Porém, se o cenário futuro indicar uma desaceleração ou queda dos juros, a renda variável e os fundos imobiliários passam a contar com um ambiente propício para a valorização das cotações e a expansão de seus retornos.
Buscando métricas e referências mais adequadas: IFIX e IMA-B
Se o CDI não é a régua ideal para medir a eficiência de um fundo imobiliário, quais indicadores o investidor deve utilizar? Para medir o desempenho de um FII frente ao seu próprio mercado, Sylvio Martins aponta o IFIX — índice que reflete a carteira teórica dos principais fundos imobiliários negociados na bolsa brasileira — como a referência mais apropriada para a categoria.
Aprofundando a busca por balizas mais fiéis, Marcos Baroni, Head de Fundos Imobiliários da Suno Research, sugere a inclusão do IMA-B na discussão. O IMA-B é o índice que acompanha o desempenho de uma carteira de títulos públicos atrelados à inflação (NTN-B/Tesouro IPCA+).
Segundo Baroni, comparar fundos imobiliários com o IMA-B faz mais sentido conceitual do que usá-los contra o CDI. Ambos os instrumentos — FIIs e títulos atrelados ao IPCA — possuem foco na geração de renda de longo prazo, oferecem proteção contra a perda do poder de compra e estão sujeitos à marcação a mercado, apresentando volatilidade de preços em suas cotas no curto prazo. Por compartilharem essas dinâmicas de oscilação e foco previdenciário, a métrica do IMA-B torna-se mais aderente ao comportamento de um fundo imobiliário.
Existem, no entanto, pontuais exceções em que a comparação com o CDI ganha maior aplicabilidade técnica. É o caso dos fundos de papel com carteiras formadas por Certificados de Recebíveis Imobiliários (CRIs) indexados diretamente à taxa DI ou dos chamados FIIs de cotas sênior, que emulam estruturas de crédito e possuem perfil focado no rendimento pós-fixado.
Conclusão: Cada ativo em sua gaveta funcional
Em suma, utilizar o CDI como único vetor para classificar um fundo imobiliário como bom, ruim, caro ou barato é um atalho analítico arriscado. Como resume Marcos Baroni, o fundo imobiliário deve ser compreendido como um produto previdenciário e gerador de renda, voltado para a exposição à economia real.
O CDI cumpre um papel indispensável na gestão de patrimônio, sendo a baliza ideal para a constituição de reservas de emergência, gestão de liquidez imediata e definição do patamar mínimo de exigência de retorno (custo de oportunidade). Contudo, tentar medir ativos de renda variável imobiliária exclusivamente por esse índice é desconsiderar os riscos e, principalmente, as fortalezas estruturais do investimento em imóveis. Em uma carteira bem construída, renda fixa e renda variável não competem sob a mesma régua; elas cumprem papéis complementares e distintos na jornada do investidor.
Fonte e referência: este artigo foi elaborado com base em informações publicadas originalmente por InfoMoney. Consulte o conteúdo original em https://www.infomoney.com.br/onde-investir/cdi-de-14-ou-fiis-com-dividendo-de-8-faz-sentido-comparar-os-retornos/.
Foto de William Warby via Pexels.
